Der Hauptgrund für die Minderrendite liegt darin, dass wir in China in relativ wenigen Unternehmen engagiert sind. Es ist nach wie vor nicht einfach, in China unterbewertete Anlagemöglichkeiten zu finden, die unseren Anforderungen an Qualität und Vorhersagbarkeit genügen und über aussagekräftige historische Datenreihen verfügen. Dennoch nutzten wir die weltweite Schwäche der Aktienmärkte im dritten Quartal, um einige hochstehende Namen aus dem Reich der Mitte mit attraktiven Bewertungen in das Portfolio aufzunehmen.
Kommentar zu den Regionen
Zu geringe Engagements in China, dem im laufenden Jahr erfolgreichsten Schwellenland der Welt, schadeten der relativen Wertentwicklung des Fonds im Berichtsquartal. Die Titelauswahl und die Gewichtungen in Hongkong, Korea und Indien trugen positiv zur Rendite des Vontobel Fund – Far East Equity bei.
Nach wie vor ist das Gewinnwachstum in Asien robust, obwohl ein Teil dieses Wachstums in den heutigen Bewertungen bereits inbegriffen ist. In China etwa ist die Hälfte des Wachstums der Unternehmensgewinne auf den Anstieg der Aktienmärkte zurückzuführen. Zahlreiche Unternehmen legen Mittel in den lokalen Aktienmärkten an und geraten so in einen Teufelskreis.
Wir hegen einen gewissen Argwohn gegenüber solchen Unternehmen, da ihr Verhalten uns an vergleichbare Transaktionen japanischer Unternehmen in den späten 1980er Jahren erinnert. Dennoch finden wir nach wie vor ausgewählte Anlagemöglichkeiten auf Bottom-up-Basis in China wie auch in Hongkong.
Korea könnte unter einem langsameren Wirtschaftswachstum in den USA massiv zu leiden haben. Wir hoffen, dass Länder wie Malaysia und Singapur mehr Widerstandskraft an den Tag legen als in früheren Zyklen.
Korea
In der ersten Jahreshälfte schnitten die Positionen des Fonds in Korea schlechter ab als die im Index vertretenen Anlagen. Nach Titelanpassungen erwies sich Korea im dritten Quartal als eines der erfolgreichsten Länder innerhalb des Vontobel Fund – Far East Equity. Der Fonds ist zwar in geringerem Mass in Korea engagiert als die Benchmark – die von uns ausgewählten Unternehmen waren aber deutlich erfolgreicher. POSCO, Samsung Corp. (nicht zu verwechseln mit Samsung Electronics) und S1 Corporation erbrachten positive Renditebeiträge.
S1 Corporation erholte sich weiter; der Aktienkurs entwickelte sich im dritten Quartal gut. Das Unternehmen ist mit einem Marktanteil von über 50% die führende Sicherheitsfirma für Privathäuser in Korea. Die Wachstumsrate der Aktien liegt im tiefen zweistelligen Bereich. Vor einigen Monaten waren sie sehr günstig zu haben, da eine leichte Gewinnabnahme zu einem Rückgang des KGV führte und den Aktienkurs um über 12% sinken liess. Bis im zweiten Quartal entwickelte sich S1 eindeutig unterdurchschnittlich. Langfristig gefällt uns der Titel, da er ein stabiles und prognostizierbares Wachstumspotenzial aufweist.
Samsung Corporation befasst sich mit der Handels- und Bautätigkeit für die Samsung Group, eines der wichtigsten Industriekonglomerate Koreas. Das Unternehmen ist in verschiedenen Geschäftsbereichen tätig. Hierzu zählen unter anderem Erdöl und –gas, Halbleiter, schwere Maschinen, Stahl, Chemikalien und Textilien. Das Baugeschäft verläuft gut. im letzten Jahr hat sich die Lücke zwischen dem Nettoinventarwert des Unternehmens und dem Aktienkurs deutlich verringert.
China
Obwohl die kurzfristige Wertentwicklung des Fonds unter seinen geringen Engagements in China zu leiden hatte, sollte sich unser disziplinierter Ansatz bei der Auswahl chinesischer Unternehmen längerfristig als Schutz für Anleger erweisen und im Zeitverlauf eher vorhersehbare sowie nachhaltige Renditen erbringen. Im dritten Quartal nutzten wir die weltweit schwachen Märkte, um einige neue hochrangige chinesische Unternehmen in den Fonds aufzunehmen und unsere Positionen in anderen chinesischen Unternehmen aufzustocken.
Nach Anzahl Abonnenten ist China Mobile der grösste Mobiltelefonbetreiber der Welt. Das Unternehmen verfügt über eine Marktdurchdringung von 39% und einen Marktanteil von 70%, dies in einer Branche, in der monatlich rund 7 Millionen Neuabonnenten gewonnen werden. Obwohl ein Grossteil des Wachstums in eher ländlichen Gegenden realisiert wird, konnte China Mobile seine Margen halten. Zudem erzielte das Unternehmen nach wie vor eine Gewinnwachstumsrate von circa 25%. Als wir uns in China Mobile engagierten, wurde der Titel mit 21 mal den Gewinnen des laufenden Jahres gehandelt. Diese Position wirkte sich sogleich massgeblich auf die Wertentwicklung des Fonds aus. Obwohl der Kurs bis zum Berichtstag signifikant gestiegen ist, halten wir weiterhin an unserer Position fest, da sich das Wachstum der Gesellschaft prognostizieren lässt und mit einer rascheren Zunahme der Abonnentenzahlen auch ein Gewinnwachstum anstehen könnte. Zudem hat die chinesische Regierung sich unter anderem prioritär vorgenommen, Mobilfunkdienstleistungen der dritten Generation für die Olympischen Spiele 2008 sicherzustellen. Daher ist die Wahrscheinlichkeit gering, dass im Jahr 2008 der Wettbewerb in der Mobilfunkbranche durch aufsichtsrechtliche Anpassungen gefördert wird.
Xinao Gas trug im laufenden Jahr sowie im letzten Quartal massgeblich zur Wertentwicklung des Fonds bei. Xinao ist das grösste private Erdgasunternehmen Chinas und versorgt rund 40 Millionen Menschen in 66 Städten. Erdgas steht derzeit für rund 3% des chinesischen Energiemarkts. Allerdings wächst die Nachfrage rapide, da Erdgas sauberer und billiger brennt als andere Brennstoffe wie Kohle oder Flüssiggas. Xinaos Erträge stammen aus dem Verkauf von Erdgas an Kunden sowie Gasanschlussgebühren für neue Wohnungen. Wir gehen von höheren Preisen, einer stärkeren Marktdurchdringung und grösserem Pro-Kopf-Konsum sowie entsprechenden Gewinnsteigerungen aus. Das Unternehmen wird zudem seinen Einzugsbereich vergrössern, wenn ihm Vertriebskonzessionen für andere chinesische Städte zugesprochen werden.
Indien
Indien gehörte im Berichtsquartal zu den Ländern mit der besten Wertentwicklung. Unsere Engagements im Finanzdienstleistungssektor schnitten ausgezeichnet ab, wobei Unternehmen wie Housing Development Finance Corp und HDFC Bank positive Beiträge erbrachten. Bharti Airtel, ein führendes indisches Telekommunikationsunternehmen, leistete ebenfalls einen sehr guten Beitrag an die Wertentwicklung. Bharti Airtel hat innerhalb der Mobiltelefonie eine gute Position inne. Die Durchdringungsrate ist gering, das Wachstumspotenzial gross, da Menschen, die nie zuvor über einen Festnetzanschluss verfügen konnten, nun mobile Anschlüsse erhalten. In makroökonomischer Hinsicht ist die Wirtschaft Indiens mit am besten gegen einen Konjunkturrückgang in den USA geschützt, da das Wirtschaftswachstum grösstenteils aus dem Inland stammt.
Australien
Die Engagements des Fonds in Australien waren im Berichtsquartal äusserst erfolgreich. Neu nahmen wir im dritten Quartal WorleyParsons Corporation in den Fonds auf. Diese Position wirkte sich sofort positiv aus. Das Unternehmen ist als Berater für Öl. und Gas., Bergbau. und Metall., Infrastruktur. und Elektrizitätsgesellschaften tätig. Es entwirft und baut Raffinerie. und Aufbereitungsanlagen und bietet zudem Beschaffungs. und Projekt.Management.Dienstleistungen an. Die weltweite Nachfrage nach Infrastrukturanlagen im Energiebereich sorgt in Zukunft mit für eine positive Geschäftsentwicklung. In den letzten fünf Jahren lag die jährliche Wachstumsrate des Unternehmens bei circa 50%. Wir gehen für die Zukunft von einem nachhaltigen Wachstum von über 15% aus. Die Eigenkapitalrendite lag bei 25%; zudem weist WorleyParsons eine hohe Managementbeteiligungsrate auf.
Hongkong
Im Berichtsquartal beeinflusste Hongkong die absolute Wertentwicklung des Fonds massgeblich. Die im August erfolgte Ankündigung der chinesischen Regierung, dass Anleger aus Festlandchina in näherer Zukunft an der Börse Hongkong investieren dürften, sorgte bei den Investoren für Euphorie. Bis anhin unterlagen die Devisenbewegungen von und nach Festlandchina staatlichen Restriktionen. Daher wurden an inländischen Börsen kotierte Aktien zu einem substanziellen Aufschlag gegenüber Aktien desselben Unternehmens an der Börse Hongkong gehandelt. Bei freieren Kapitalströmen könnte der Markt in Hongkong deutlich anziehen. Diese Aussichten sind aber ein eher kurzfristiger und spekulativer Katalysator.
Taiwan
Im Vergleich zur Benchmark deutlich geringere Anlagen in Taiwan wirkten sich negativ auf die relative Wertentwicklung des Portfolios aus. Massgeblich für den taiwanesischen Markt sind in erster Linie Technologiewerte, wobei IT.Unternehmen im Allgemeinen relativ kurze Produktlebenszyklen aufweisen. Daher ist es nicht einfach, Unternehmen mit nachhaltigen Wettbewerbsvorteilen zu finden.
Sektoren
Innerhalb des Fonds schnitten die Sektoren Finanzen, Rohstoffe, Energie, Telekommunikation und die Industriewerte am besten ab. Der Finanzsektor stand unter dem Einfluss von Housing Development Finance und HDFC Bank in Indien. Rohstoffe entwickelten sich absolut gesehen positiv und erbrachten im Vergleich zur Benchmark überdurchschnittlich gute Renditen. Unter den Telekommunikationsunternehmen stachen Bharti Airtel und China Mobile hervor. Bei den Industriewerten sind Unternehmen wie S1 Corp, Bharat Heavy Electricals und Samsung Corp zu nennen.
Energie
In den letzten Jahren war der Vontobel Fund – Far East Equity im Energiesektor untergewichtet. Vor kurzem haben wir mit dem Aufbau neuer Titel begonnen und unsere bestehenden Positionen ausgebaut, aber ohne von unseren strengen Kriterien abzuweichen. Die strukturelle Nachfrage nach Öl wächst, ohne dass das Angebot hiermit Schritt hält. In den letzten zwei Jahren hat sich die weltweite Ölproduktion kaum verändert, obwohl die Preise steigen. Seit den 1970er Jahren wurden zudem keine grossen neuen Ölfunde mehr verzeichnet. Wir gehen nicht davon aus, dass sich das strukturelle Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage in absehbarer Zeit ausgleicht. Unserer nach Meinung führt es mittel. bis langfristig zu nachhaltig höheren Preisen.
Diese fundamentale Verschiebung führte dazu, dass wir unsere Portfolios leicht anders ausgerichtet haben. Zunächst arbeiten wir mit höheren langfristigen Annahmen für Energieunternehmen als früher. Zudem erachten wir eine Erhöhung unserer Engagements in
diesem Sektor vor dem Hintergrund des drei. bis fünfjährigen Track Records sowie der Aussichten für die nähere Zukunft für angebracht. Letztlich betrachten wir bei der Bewertung von Titeln in unserem Fonds nun auch die Auswirkungen höherer Ölpreise auf ihre Nachhaltigkeit und ihr geschäftliches Wachstum. Mit anderen Worten sind wir uns des Risikoshöherer Energiekosten bewusst und bemühen uns, in Unternehmen zu investieren, die nicht deutlich negativ tangiert werden.
Im Energiesektor haben wir die bestehenden Positionen ausgebaut und sind neue Positionen in Unternehmen wie Xinao Gas, WorleyParsons, and China National Offshore Oil Company eingegangen.
Währungen
Nach wie vor betreiben wir im Fonds keine Währungsabsicherung. Wir sind der Ansicht, dass eine Reihe von Lokalwährungen in Asien unterbewertet ist.
Veränderungen innerhalb des Portfolios
Neue Titel und Titel, die zur Performance beitrugen
China National Offshore Oil Company (Energie – Hong Kong): Der Sitz von CNOOC befindet sich in Hongkong. Das Unternehmen ist der grösste Mineralöl. und Erdgasunternehmen Chinas und einer der grössten Förderer von Rohöl in Indonesien. Die Fundamentaldaten von CNOOC sind äusserst solide. Umgerechnet liegt die Betriebsmarge derzeit bei USD 30 je Barrel Öl, das heisst im Vergleich mit der Konkurrenz im obersten Bereich. Die Höhe der Margen hat zwei Gründe: 1) strikte Kostenkontrolle, da CNOOC Eigentümer eines Dienstleistungsunternehmens für Erdölprodukte ist und 2) relativ geringe Steuerbelastung staatlicherseits. Das Unternehmen
setzte sich für die Jahre 2007 bis 2009 eine jährliche Wachstumsrate (CAGR) von 15% zum Ziel. Unter den weltweiten integrierten Ölgesellschaften sowie den grossen Explorations. und Produktionsgesellschaften stellt dies eine der besten Produktionssteigerungsprognosen dar. Wir halten CNOOC auf Grund der jüngsten Funde in Nigeria und im chinesischen Meer für fähig,
dieses Wachstum auch über das Jahr 2009 hinaus beizubehalten. Zudem verfügt CNOOC über einzigartige Bezugsrechte (Back.in Rights), mittels derer das Unternehmen sich an sämtlichen Funden seiner ausländischen Partner im chinesischen Meer beteiligen kann.
Im ersten Quartal 2007 steigerte das Unternehmen seine Nettoförderung um 5.1%. Diese Steigerung umfasst eine Nettoerhöhung der Erdgasförderung um 41% im North West Shelf Project in Australien und im Southeast Sumatra Gas Project in Indonesien. Wir sind der Ansicht, dass CNOOC im Vergleich zur Konkurrenz überdurchschnittlich von zunehmenden Fördermengen profitieren wird. Dies gilt vor allem für die neuen Felder. Das Unternehmen tätigte im Jahr 2007 eine Übernahme im Wert von USD 2.7 Milliarden und verfügt nun über eine Beteiligung von 35% an einem Offshore.Ölfeld in Nigeria. Wir halten die starke Produktionssteigerung und die Akquisitionsstrategie von CNOOC für zukunftsweisend. Bewertung: CNOOC wird bei einem KGV von 18 mal den zukünftigen Erträgen bzw. 7.4 mal auf EV/EBITDA.Basis gehandelt. im Vergleich zu anderen einheimischen Ölunternehmen aus Schwellenländern ist die Aktie teuer; die Multiplikatoren rechtfertigen sich jedoch angesichts der der Konkurrenz überlegenen Wachstumsaussichten von CNOOC.
PTT Exploration and Production (Energie – Thailand): Nicht zum ersten Mal engagieren wir uns in PTTEP; noch immer favorisieren wir das Unternehmen. Es arbeitet an Erdölexplorations. und Erdölförderungsprojekten, z.B. in Thailand, Malaysia und Indonesien. PTTEP produziert Rohöl, Erdgas, flüssiges Propangas und verflüssigtes Gas. Für das Steuerjahr 2008 erwartet man von PTTEP eine Produktionssteigerung von 18%.22%, womit das Unternehmen in Asien Spitzenreiter ist. In der Branche zählt es zu den effizientesten Exponenten; die Förderkosten betragen rund USD 2 pro Barrel. Zudem liegt die Erfolgsquote der Bohrungen bei über 85%. Der Erdgasbereich ist besonders langzeitiger Natur, da PTTEP langfristige Verträge (durchschnittliche Vertragsdauer von 15 bis 20 Jahren) abgeschlossen hat. Die Erdgaspreise werden alle drei bis sechs Monate an die höheren Ölpreise angepasst. Die regelmässige Aktualisierung der Preise glättet auch Schwankungen des Ölpreises und führt zu stabileren Gewinnen.
Jardine Matheson Holdings Limited (Finanzwerte – Hongkong): Im zweiten Quartal legten wir eine Position in Jardine Matheson Holdings Limited an, was sich im dritten Quartal sehr positiv auf die Wertentwicklung auswirkte. Das Unternehmen ist in ganz Asien in vielen Bereichen tätig. Hierzu zählen unter anderem Hong Kong Land Company, Dairy Farm International Holdings Limited und die Hotelkette Mandarin Oriental International.
Vollständig bzw. teilweise aufgelöste Positionen
Pacific Brands Limited (Nicht$Basiskonsumgüter – Australien): Im ersten Quartal 2007 nahmen wir das grösste Markenartikelunternehmen Australiens in den Fonds auf. Mit dem Erreichen des Kursziels im Berichtsquartal lösten wir diese Position auf.
Berjaya Sports (Nicht$Basiskonsumgüter – Malaysia): Berjaya ist die grösste Totogesellschaft Malaysias mit guten Betriebsergebnissen und hohen Dividenden. Wir lösten die Position auf, nachdem die Aktie unser Kursziel erreicht hatte.
BAT Malaysia (Basiskonsumgüter – Malaysia): Wir verkauften unseren Bestand in BAT Malaysia auf Grund von unternehmensspezifischen betrieblichen Problemen sowie Problemen steuerlicher und aufsichtsrechtlicher Art. Malaysia hat die Steuern auf legale Zigarettenverkäufe erhöht, wodurch der Schwarzmarkt aufblühte. Wir haben die frei gewordenen Mittel in Unternehmen mit besseren Risiko./Renditeprofilen angelegt.
Titel, die zur Performance beitrugen
Die Positionen in China Mobile und CNOOC erbrachten im Berichtsquartal die bedeutendsten positiven Beiträge. Titel, unter denen die Performance litt Unsere Engagements in Kookmin Bank und Taiwan Semiconductor belasteten die Wertentwicklung im Berichtsquartal am meisten. Trotz der kurzfristig negativen Entwicklung der Aktienkurse hegen wir keine unternehmensspezifischen Befürchtungen.
Aussichten
Der Vontobel Fund . Far East Equity erwirtschaftete im laufenden Jahr sowie im dritten Quartal 2007 eine attraktive absolute Rendite. In relativer Hinsicht schnitt der Fonds in beiden Berichtsperioden allerdings schlechter ab als die Benchmark. Wir reevaluieren und erhöhen die Portfolioqualität laufend, um die beste Ausgangslage für die zukünftige absolute Wertentwicklung zu schaffen. Daher haben wir den Fonds um einige neue Unternehmen erweitert und andere Positionen gekürzt oder glatt gestellt. Heute liegt daher ein Portfolio vor, in dem die Engagements in Basiskonsumgütern sowie im Finanzsektor geringer ausfallen als zuvor und die Anlagen in den Sektoren Energie, Rohstoffe und Industriewerte aufgestockt wurden.
Obwohl wir mit einem langfristigen Anlagehorizont operieren und Unternehmen suchen, die über drei bis fünf Jahre attraktiv sind, erwirtschafteten einige der neu im Fonds vertretenen Anlagen schon im Berichtsquartal bedeutende Renditebeiträge für den Fonds. Wir gehen davon aus, dass sie auch in Zukunft Mehrwert schöpfen und die absolute Wertentwicklung des Fonds erhöhen. In Asien finden sich nach wie vor attraktive Anlagemöglichkeiten. Als Anleger richten wir uns auf die absolute Wertentwicklung aus und konzentrieren uns daher auf Mehrrenditen über vollständige Marktzyklen.
Wichtige rechtliche Hinweise:
Die vorliegende Dokumentation ist keine Offerte zum Kauf oder zur Zeichnung von Anteilen. Zeichnungen von Anteilen an Teilfonds des luxemburgischen Vontobel Fund, SICAV erfolgen nur auf der Grundlage des Prospektes, der vereinfachte Prospekte, der Statuten sowie des Jahres. und Halbjahresberichtes (Italien zusätzlich Documento Integrativo und Modulo di Sottoscrizione). Diese Unterlagen sind kostenlos bei der Vontobel Fonds Services AG, Dianastrasse 9, CH.8022 Zürich, bei der Raiffeisen Schweiz Genossenschaft, Raiffeisenplatz, CH.9001 St. Gallen, bei der Bank Vontobel Österreich AG, Rathausplatz 4, A.5024 Salzburg und bei B. Metzler seel. Sohn & Co. KGaA, Grosse Gallusstrasse 18, D.60311 Frankfurt/Main, und bei den autorisierten Vertriebsstellen in Italien oder am Sitz des Fonds in Luxemburg erhältlich.Potenzielle Anleger werden darauf aufmerksam gemacht, dass Anlagen in den Vontobel Fund – Far East Equity mit einem höheren Risiko verbunden sind. Aktienmärkte und Volkswirtschaften in aufstrebenden Märkten (Emerging Markets) sind allgemein volatil. Zudem können Anlagen des Fonds in gewissen aufstrebenden Märkten von politischen Entwicklungen und/oder Änderungen der Gesetzgebung, Steuern und Devisenkontrollmassnahmen der jeweiligen Länder beeinträchtigt werden. Der Anleger wird daher darauf aufmerksam gemacht, den Risikohinweis im Verkaufsprospekt zur Kenntnis zu nehmen.
Quelle: Vontobel Holding AG
